Авторы: 159 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги:  184 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

5.8. Управление целевой структурой источников финансирования

Финансово-хозяйственная деятельность предприятия зависит

от многих факторов (ресурсы, условия и др.), причем

влияние и сравнительная характеристика не всех из них поддаются

формализованной оценке. С позиции возможности такой

оценки принято выделять трудовые, материальные и финансовые

ресурсы предпоиятия. Поскольку все виды ресурсов

находятся в чьей-то сооственности, включение их в процесс

производства сопровождается необходимостью выполнения

ряда условий: согласие собственника на использование принадлежащего

ему ресурса, условия и сроки привлечения ресурса,

размер и способы оплаты и др. Определение и согласование затрат, которые нужно понести как для привлечения некоторого

ресурса, так и для его поддержания на требуемом

уровне, является обычно наиболее критическим моментом в

принятии решений по управлению ресурсным потенциалом

предприятия. Эти затраты сводятся к некоторым выплатам

собственникам ресурсов в виде дивидендов, процентов, заработной

платы. Известны различные показатели оценки затрат

в зависимости от вида ресурса.

Общая сумма средств, которую нужно уплатить за использование

определенного объема привлекаемых на рынке капитала

финансовых ресурсов, выраженная в процентах к этому

объему, называется стоимостью капитала {cost of capital). Несмотря

на то что предприятие финансируется из многих источников,

причем большинство из них, как правило, не являются

бесплатными, именно стоимость долгосрочных источников

финансирования имеет особую значимость в финансовом

менеджменте. Причина достаточно очевидна — решение о привлечении

капитала является ключевым элементом стратегии

управления предприятием, а его последствия будут сказываться

на финансовом положении предприятия в течение длительного

времени.

Две причины — оборачиваемость и риск — объясняют появление

затрат, связанных с привлечением капитала. Во-первых,

инвестор предполагает иметь свою долю в доходе, который получает

финансовый реципиент, пуская привлеченный капитал

в оборот. Во-вторых, для инвестора предоставление средств на

долгосрочной основе — весьма рисковое мероприятие. Например,

купив облигации некоторого предприятия и спустя некоторое

время вознамерившись по каким-либо причинам досрочно

вернуть вложенный капитал, инвестор не сможет сделать

это путем предъявления облигаций эмитенту для погашения

(если таковое не предусмотрено условиями эмиссии); единственное,

что ему остается сделать,— продать их на вторичном

рынке; финансовый результат при этом может быть непредсказуемым.

Именно поэтому инвестор требует платы за предоставление

финансовых ресурсов.

Любая компания обычно финансируется из нескольких источников

одновременно. С позиции стратегии оптимизация

структуры источников — это проявление разумной и осознанной

финансовой политики; с позиции текущего финансирования

— возникновение тех или иных источников, изменение

структуры текущих пассивов осуществляется не только в плановом

порядке, но и нередко спонтанно (в частности, расширение

объемов деятельности обычно сопровождается ростом

кредиторской задолженности). В отношении затрат все источники

можно подразделить на две группы:

• платные источники (таких большинство — например, за

привлечение кредитов и займов платятся проценты, акционерам

платятся дивиденды, кредиторская задолженность по товарным

операциям нередко связана с отказом от скидки, т. е.,

по сути, тоже не является бесплатной и т. п.);

• бесплатные источники (сюда относятся некоторые виды

текущей кредиторской задолженности, например задолженность

по заработной плате).

Очевидно, что затраты, связанные с привлечением и обслуживанием

того или иного источника, разнятся. Например, проценты

по краткосрочным и долгосрочным кредитам не совпадают,

ставка, предлагаемая банком, зависит от степени финансовой

зависимости заемщика, разные банки предлагают

различные процентные ставки. То же самое можно сказать об

облигационных займах и акциях. Поскольку стоимость каждого

из приведенных источников средств различна, стоимость

капитала коммерческой организации в целом находят по формуле

средней арифметической взвешенной, а соответствующий

показатель называется средневзвешенной стоимостью капитала

{Weighted Average Cost of Capital, WACC):

WACC = Xkj-dj,

j-i

где kj — стоимость j-ro источника средств;

dj — удельный вес j-го источника средств в общей их сумме.

Показатель WACC имеет достаточно простую интерпретацию

— он характеризует уровень расходов (в процентах), которые

ежегодно должно нести предприятие за возможность осуществления

своей деятельности благодаря привлечению финансовых

ресурсов на долгосрочной основе. Условно говоря,

WACC численно равен проценту, получаемому в среднем поставщиками

капитала, т. е. стратегическими инвесторами. Приведенная

формула расчета отражает лишь логику формирования

показателя WACC; что касается практики его исчисления,

то соответствующий расчет может быть выполнен с разной

степенью условности, зависящей, в частности, от учета особенностей

налогообложения доходов различных типов инвесторов.

Величина стоимости капитала считается наиболее приемлемым

ориентиром при расчете маржинальных затрат по привлечению

новых источников финансирования при условии, что новые

проекты имеют тот же уровень производственного и финансового

риска. Иными словами, любой новый проект должен

приносить доходность, превышающую значение WACC.

Поскольку любое предприятие обычно финансируется из

нескольких принципиально различающихся источников, а стоимость их варьирует, всегда актуальна проблема контроля

за структурой источников в целом и долгосрочных источников

(капитала) в особенности. Эта проблема решается путем поддержания

так называемой целевой структуры капитала, смысл

которой состоит в том, что по мере стабилизации деятельности

предприятия у него складывается определенное сботноше-

ние между собственным и заемным капиталами, отражающее:

(а) некоторую приемлемую степень финансового риска и (б)

резервный заемный потенциал, под которым пони.мается способность

предприятия в случае необходимости привлечь заемный

капитал в желаемых объемах и на приемлемых условиях.

Упрощенно целевую структуру капитала можно понимать как

осознанно поддерживаемое соотношение между собственным и

заемным капиталами. Высокая доля заемных средств означает

низкий уровень резервного заемного потенциала. Оба эти понятия

являются не только стратегически важными, но и имеют непосредственное

отношение к финансированию текущей деятельности,

поскольку условия получения краткосрочного кредита в

подавляющем большинстве случаев также завис\u1075 гг от финансовой

структуры предприятия. Вместе с тем можно утверждать,

что оптимизация структуры капитала является ядром более общей

задачи — оптимизации структуры источников.

Формализованных аналитически:? алгоритмов, обосновывающих

наиболее целесообразную структуру источников, нет.

При ее выборе рекомендуется по возможности учитывать масштабы

генерирования текущих доходов при расширении деятельности

за счет дополнительного инвестирования, конъюнктуру

рынка капитала, динамику процентных ставок и др.

Материалы для самостоятельной работы

Дайте определение следующим ключевым понятиям: са.мо-

финансирование, долговое и долевое финансирование, инвестиционный

банк, капитал, активный и пассивный капиталы, собственный

и заемный капиталы, уставный капитал, резервный

капитал, акция, гибридная ценная бумага, эмиссия, сигнальный

эффект, облигационный зае.м. лизинг, аренда, целевая структура

капитала, стоимость источника, резервный заемный потенциал.