Авторы: 159 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги:  184 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

4.1. Управление инвестиционной деятельностью в форме капитальных вложений

Инвестиция — одно из наиболее часто используемых понятий

в экономике, в особенности если она находится в процессе

трансформации или испытывает подъем. Термин «инвестиция

» (от лат. investio — одеваю) подразумевает долгосрочное

вложение капитала в экономику.

Инвестиционная деятельность имеет исключительно важное

значение, поскольку создает основы для стабильного развития

экономики в целом, отдельных ее отраслей, хозяйствующих

субъектов. Не случайно поэтому она регулируется на уровне страны (упомянем о Федеральном законе от 25 февраля

1999 г. № 39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской

Федерации, осуществляемой в форме капитальных вло-

жений«>) и отдельных субъектов РФ (в частности, в Санкт-Петербурге

действуют два закона, принятые Законодательным

Собранием, «О государственной поддержке инвестиционной

деятельности на территории Санкт-Петербурга» от 8 июля

1998 г. № 185-36 и «Об инвестициях в недвижимость

Санкт-Петербурга» от 9 июля 1998 г. N° 191-35. Эти законы, в

частности, регулируют порядок получения поручительства администрации

Санкт-Петербурга в качестве обеспечения обязательств

инвестора по возврату заемных денежных средств,

привлекаемых для осуществления инвестиционной деятельности,

определяют формы бюджетной поддержки, виды налоговых

льгот и др.).

Известны различные определения ключевых понятий инвестиционного

процесса. В частности, согласно Федеральному

закону от 25 февраля 1999 г. № 39-ФЗ под инвестицией понимаются

«денежные средства, ценные бумаги, иное имущество,

в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную

оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской

и (или) иной деятельности в целях получения прибыли

и (или) достижения иного полезного эффекта», а инвестиционная

деятельность есть «вложение инвестиций и осуществление

практических действий в целях получения прибыли и

(или) достижения иного полезного эффекта». На практике нередко

термин «инвестиция» понимается в обобщенном смысле

как вкладываемые активы и (или) как процесс вложения.

Традиционно различают два вида инвестиций — финансовые

и реальные. Первые представляют собой вложение капитала

в долгосрочные финансовые активы — паи, акции, облигации;

вторые — в развитие материально-технической базы предприятий

производственной и непроизводственной сфер.

За реальными инвестициями в российском законодательстве

закреплен специальный термин «капитальные вложения», под

которым понимаются «инвестиции в основной капитал (основные

средства), в том числе затраты на новое строительство,

расширение, реконструкцию и техническое перевооружение

действующих предприятий, приобретение машин, оборудования,

инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы

и другие затраты».

Реальные инвестиции, как правило, оформляются в виде

так называемого инвестиционного проекта — документа, содержащего:

(а) обоснование экономической целесообразности,

объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том

числе необходимую проектно-сметную документацию, разработайную в соответствии с законодательством РФ и утвержденную

в установленном порядке стандартами (нормами и правилами),

и (б) описание практических действий по осуществлению

инвестиций (бизнес-план).

Объектами капитальных вложений в РФ являются находящиеся

в частной, государственной, муниципальной и иных

формах собственности различные виды вновь создаваемого и

(или) модернизируемого имущества, за изъятиями, устанавливаемыми

федеральными законами. Капитальные вложения в

объекты, создание и использование которых не соответствуют

законодательству РФ и утвержденным в установленном порядке

стандартам (нормам и правилам), запрещены.

Субъектами инвестиционной деятельности являются инвесторы,

заказчики, подрядчики, пользователи объектов капитальных

вложений и другие лица. Инвесторами, т. е. лицами, осуществляющими

капитальные вложения, могут быть физические

и юридические лица, создаваемые на основе договора о совместной

деятельности и не имеющие статуса юридического лица

объединения юридических лиц, государственные органы, органы

местного самоуправления, а также иностранные субъекты предпринимательской

деятельности (иностранные инвесторы).

В качестве заказчиков по инвестиционному проекту могут

выступать как собственно инвесторы, так и уполномоченные

ими физические и юридические лица. Непосредственные работы

по возведению производственных .мощностей в соответствии

с требованиями проекта осуществляются подрядчиками,

под которыми понимаются физические и юридические лица,

выполняющие работы по договору подряда и (или) государственному

контракту, заключаемым с заказчиками в соответствии

с Гражданским кодексом РФ. Подрядчики обязаны иметь

лицензию на осуществление ими тех видов деятельности, которые

подлежат лицензированию в соответствии с федеральным

законом.

Пользователями объектов капитальных вложений могут выступать

как инвесторы, так и любые физические и юридические

лица, в том числе иностранные, а также государственные

органы, органы местного самоуправления, иностранные государства,

международные объединения и организации, для которых

создаются указанные объекты.

Субъекту инвестиционной деятельности законом разрешено

совмещение функций двух и более субъектов, если иное не

установлено договором и (или) государственным контрактом,

заключаемыми .между ними.

Все инвесторы имеют paniniic права на осуществление инвестиционной

деятельности, самостоятельное определение объемов

и направлений капитальных вложений, владение, полмование и распоряжение объектами капитальных вложений и результатами

инвестиций, а также осуществление других прав,

предусмотренных договором и (или) государственным контрактом

в соответствии с законодательством РФ. Вместе с тем инвесторы

несут ответственность за нарушение законодательства

РФ и обязаны в установленном порядке возместить убытки в

случае прекращения или приостановления инвестиционной деятельности,

осуществляемой в форме капитальных вложений.

Государство не только регулирует инвестиционную деятельность

но и, помимо этого, гарантирует всем субъектам инвестиционной

деятельности независимо от форм собственности:

(а) обеспечение равных прав при осуществлении инвестиционной

деятельности; (б) гласность в обсуждении

инвестиционных проектов; (в) право обжаловать в суд решения

и действия (бездействие) органов государственной власти,

органов местного самоуправления и их должностных лиц; (г)

защиту капитальных вложений.

Управленческие решения по поводу целесообразности инвестиций

(в особенности реальных), как правило, относятся к

решениям стратегического характера. Они требуют тщательно-

. го аналитического обоснования в силу целого ряда причин.

Во-первых, любая инвестиция требует концентрации крупного

объема денежных средств. Во-вторых, инвестиции, как правило,

не дают сиюминутной отдачи, и вследствие этого возникает

эффект иммобилизации собственного капитала, когда средства

«омертвлены» в активах, которые, возможно, начнут приносить

прибыль лишь через некоторое время. Поэтому любая

инвестиция предполагает наличие у компании определенного

«финансового запаса», позволяющего ей безболезненно пережить

этап становления нового бизнеса (подразделения, технологической

линии и т. п.). В-третьих, в подавляющем большинстве

случаев инвестиции делаются с привлечением заемного

капитана, а потому предполагаются обоснование

структ^'ры источников, оценка стоимости их обслуживания и

формулирование аргументов, позволяющих привлечь потенциальных

инвесторов и лендеров.

Логика и содержание решений инвестиционного характера.

В отношении реальных инвестиций принято выделять три

блока (группы) решений инвестиционного характера: (а) отбор

и ранжирование; (б) опти.мизация эксплуатации проекта; (в)

формирование инвестиционной программы.

В блок «Отбор и ранжирование» входят задачи, обусловленные

те.м обстоятельством, что условия осуществления инвестиционной

деятельности могут быть 1)азличиыми. Чаще всего

инвестор, например прелприят1Г0. имеет нсско;п>ко шшестици-

онных возможностей. В .чтом с.мучас и Bo:iHHKaeT проблема выбора. Как правило, имеет место одна из двух ситуаций:

(1) выбор проекта (возникает в том случае, если доступные к

реализации проекты являются альтернативными, т. е. реализация

одного из них автоматически означает отказ от реализации

других); (2) ранжирование проектов (эта ситуация появляется

в том случае, когда проекты не являются альтернативными,

но компания не может реализовать их немедленно,

например, в силу ограниченности источников финансирования;

поэтому по мере появления источника очередной проект может

быть принят к реализации. В этом случае с помощью

критериев количественной оценки проекты ранжируются по

степени их предпочтительности).

В рамках блока «Оптимизация эксплуатации проекта»

обычно решается одна из двух задач. Первая задача предполагает

однократную реализацию проекта в течение некоторого

времени с последующим высвобождением связанных финансовых

ресурсов и вложением их в принципиально новый проект.

Здесь основным становится вопрос о том, когда следует «свернуть

» проект, т. е. прекратить его, ликвидировать производственные

мощности, а высвобожденные средства вложить в новый,

более привлекательный проект. Вторая задача предполагает

долгосрочную эксплуатацию проекта с возможной

периодической заменой основных производственных мощностей.

В этом случае главный вопрос — в выборе момента замены

базовых активов.

Суть задач блока «Формирование инвестиционной программы

» определяется тем обстоятельством, что любое инвестиционное

решение сопровождается многими ограничениями и дополнительными

эффектами. Например, инвестор ограничен в

источниках финансирования, тогда как вариантов инвестирования

много, т. е. возможности инвестирования (приложения капитала)

превышают совокупные мощности источников финансирования.

Возможна и диаметрально противоположная ситуация,

когда инвестор имеет свободные финансовые ресурсы, но

удовлетворяющих его вариантов приложения капитала нет. Могут

возникать и многопериодные задачи с взаимоувязанными

проектами, когда принятие некоторого инвестиционного проекта

откладывается во времени и он будет доступен к реализации

лишь при поступлении средств, генерируемых одним или несколькими

ранее принятыми проектами. Если инвестор пытается

учесть и увязать в единое целое подобные факторы и

обстоятельства, то в этом случае появляется необходимость в

разработке инвестиционной програм.мы.

Методы оценки. Критерии, используемые в планировании

и анализе инвестиционной деятельности, можно подразделить

на две группы: (а) основанные на дисконтированных оценках;

 (б) основанные на учетных оценках. В первом случае во внимание

принимается фактор времени, во втором — нет. Наиболее

часто используемыми критериями первой группы являются:

чистая приведенная стоимость (Net Present Value, NPV);

индекс рентабельности инвестиции (Profitability Index, PI);

внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, IRR). Bo

вторую группу входят критерии: срок окупаемости инвестиции

(Payback Period, РР) и учетная норма прибыли (Accounting

Rate of Return, ARR).

Критерий NPV отвечает основной целевой установке, определяемой

собственниками компании,— повышение ценности

фирмы, количественной оценкой которой служит ее рыночная

стоимость. Метод основан на сопоставлении величины исходной

инвестиции (1С) с общей суммой дисконтированных чистых

денежных поступлений (СРь), генерируемых ею в течение

прогнозируемого срока (п). Поскольку приток денежных

средств распределен во времени, он дисконтируется с помощью

коэффициента г, устанавливаемого аналитиком (инвестором)

самостоятельно исходя из ежегодного процента возврата, который

он хочет или может иметь на инвестируемый им капитал.

NPV = Y - ^ : ^ - 1 С.

Й (1+г)''

Очевидно, что если: NPV>0, проект следует принять;

NPV<0, проект следует отвергнуть; NPV-0, проект ни прибыльный,

ни убыточный.

Критерий PI является, по сути, следствием метода расчета

NPV. Индекс рентабельности (PI) рассчитывается по формуле:

Й (1+г)^

Очевидно, что если: Р1>1, проект следует принять; Р1<1,

проект следует отвергнуть; PI-1, проект не является ни прибыльным,

ни убыточным.

В отличие от чистой приведенной стоимости индекс рентабельности

является относительным показателем: он характеризует

уровень доходов на единицу затрат, т. е. эффективность

вложений: чем больше значение этого показателя, тем выше отдача

каждого рубля, инвестированного в данный проект. Благодаря

этому критерий PI очень удобен при выборе одного проекта

из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые

значения NPV (в частности, если два проекта имеют одинаковые

значения NPV, но разные объемы требуемых инвестиций,

то очевидно, что выгоднее тот из них, который обеспечивает большую эффективность вложений), либо при комплектовании

портфеля инвестиций с целью максимизации суммарного значения

NPV. Этот критерий наиболее предпочтителен при комплектовании

портфеля инвестиционных проектов в случае офа-

ничения по объему источников финансирования. Независимые

проекты упорядочиваются по убыванию PI; в портфель последовательно

включаются проекты с наибольшими значениями

PI. Полученный портфель будет оптимальным с позиции максимизации

совокупного NPV,

Под внутренней нормой прибыли инвестиции (синонимы:

внутренняя доходность, внутренняя окупаемость) понимают

значение коэффициента дисконтирования г, при котором NPV

проекта равен нулю:

IRR - г, при котором NPV - f(r) - О

Иными словами, если ввести обозначение 1С - CFg, то IRR

находится из уравнения:

кГо (1+г)''

Смысл расчета внутренней нормы прибыли при анализе

эффективности планируемых инвестиций, как правило, заключается

в следующем: IRR показывает ожидаемую доходность

проекта и, следовательно, максимально допустимый относительный

уровень расходов, которые могут быть ассоциированы

с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется

за счет ссуды коммерческого банка, то значение IRR

показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской

процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

Таким образом, значение IRR сравнивается со стоимостью

источника финансирования; если значение IRR выше,

то проект рекомендуется к принятию.

Срок окупаемости инвестиции (РР) является одним из самых

простых и широко распространенных в мировой учет-

но-аналитической практике оценочных критериев; он не предполагает

временной упорядоченности денежных поступлений.

Общая формула расчета показателя РР имеет вид:

п

РР - min п, при котором ^CFj^^IC.

к-1

Значение критерия может исчисляться с большей или

меньшей точностью; он показывает число лет, в течение которых

окупится инвестиция. При необходимости несложно построить

модификацию данного критерия с учетом временной

ценности денег.

Критерий ARR имеет две характерные черты: во-первых он

не предполагает дисконтирования показателей дохода; во-вторых,

доход характеризуется показателем чистой прибыли N1

(прибыль, доступная к распределению среди собственников).

Алгоритм расчета исключительно прост, что и предопределяет

широкое использование этого показателя на практике:

ARR, Ш .

1/2(1C-RV)

где 1С — исходная инвестиция;

RV — ликвидационная стоимость актиоов по завершении проекта.

Данный показатель чаще всего сравнивается с коэффициентом

рентабельности авансированного капитала, рассчитываемого

делением общей чистой прибыли коммерческой организации на

общую сумму средств, авансированных в ее деятельность (итог

среднего баланса-нетто). В принципе возможно и устанавление

специального порогового значения, с которым будет сравниваться

ARR, или даже их системы, дифференцированной по видам

проектов, степени риска, центрам ответственности и др.