Авторы: 159 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

Книги:  184 А Б В Г Д Е З И Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Э Ю Я

3.1. Подготовка и реализация инвестиционного проекта

Подготовка любого вида деятельности должна начинаться с подготов-

ки предложения. В данном случае разработка инвестиционного про-

екта начинается с разработки инвестиционного предложения.

Подготовка инвестиционного проекта является сложной процеду-

рой, состоящей из следующих этапов:

1. Идентификация (формулировка) инвестиционного проекта

На данном этапе руководство предприятия, проанализировавшего теку-

щее финансовое состояние и положение на рынке, выделяет первооче-

редные задачи и наиболее перспективное направление развития. В слу-

чае, если таких направлений несколько, осуществляется параллельная

разработка нескольких инвестиционных проектов и на завершающей

стадии разработки выбираются наиболее приемлемые из них, т. е. такие

проекты, которые обеспечивают максимальный финансовый результат,

оцениваемый по критериям финансовой эффективности (см. гл. 5).

Бизнес-план инвестиционного проекта 43

2. Сбор исходной информации для разработки проекта

Разработчики проекта должны четко представлять себе, какая именйо

информация понадобится им на каждом этапе создания проекта, где

ее можно получить и какие временные, финансовые и другие затраты

будут связаны со сбором этой информации.

Издержки, связанные с разработкой инвестиционного проекта, по-

несенные предприятием на данном этапе, могут быть очень значитель-

ными, так как информация, необходимая для разработки инвести-

ционного проекта (в частности, информация о состоянии рынка,

отрасли, о конкурентах и др.), бывает необщедоступной и, соответ-

ственно — платной. За некоторыми аналитическими данными разра-

ботчикам, возможно, придется обратиться к информационным агент-

ствам и специализированным консалтинговым фирмам.

Необходимо сознавать, что от степени достоверности исходной ин-

формации и умения правильно интерпретировать данные, появляю-

щиеся в процессе проектного анализа, зависит успех реализации про-

екта.

Ниже приведен перечень данных, требуемых для разработки инвес-

тиционного проекта в общем случае. Понятно, что для каждого инвес-

тиционного проекта может потребоваться дополнительная информа-

ция, отражающая его специфику.

Исходная информация для разработки проекта

1. Данные о предприятии:

• годовые бухгалтерские отчеты за последние 5 лет. В случае, если

разрабатывается международный инвестиционный проект или

проект, связанный с привлечением иностранных инвестиций, от-

четы должны быть приведены в соответствие с Международны-

ми Бухгалтерскими Стандартами;

• бухгалтерские отчеты за последние 2 года (последние 12 месяцев

и предшествующие им 12 месяцев);

• копии имеющихся бизнес-планов, производственно-финансовых

планов, экономических и др. прогнозов предприятия;

• учредительные документы предприятия;

• устав предприятия;

• свидетельство о регистрации предприятия;

• свидетельство о постановке на налоговый учет;

• свидетельство о присвоении статистических кодов;

• справка о задолженности по налоговым платежам;

• список дочерних компаний или других предприятий, в которых

данное предприятие имеет свою долю, включая их финансовую

отчетность.

2. Финансовая информация:

• список банковских счетов и значительных денежных инвестиций;

• описание дебиторской и кредиторской задолженности (в том чис-

ле просроченной);

• учетная политика предприятия;

• список основныхсредств предприятия и график их амортизации;

• перечень статей, составляющих другие значительные активы ба-

ланса;

• кредитная история предприятия;

• список кредитов и займов с разбивкой по времени погашения;

• список статей, составляющих другие значительные обязатель-

ства, в том числе нетипичные или не отраженные в балансе, та-

кие как гарантии и пр.;

• график продаж по видам продукции за каждый период времени,

за который составлялся отчет о прибыли;

• список счетов по крупным расходам, указанным в отчете о при-

были, в том случае, если эта информация не отражена в отчете о

прибыли;

• расходы на постоянную заработную плату;

• отчеты независимого оценщика об оценке различных активов

предприятия (если таковые имеются);

• отчеты других специалистов;

• список акционеров, показывающий количество акций и их про-

цент, принадлежащий каждому;

• имеющие значение детали сделок по акциям предприятия с нача-

ла его существования;

• список пяти крупнейших клиентов и поставщиков, а также пол-

ный объем продаж и покупок соответственно на каждого из них

за последний год;

• прайс-лист, каталоги или другая информация по продукции.

3. Данные о персонале:

• организационная структура;

• резюме и информация об образовании и опыте ведущих специа-

листов;

Бизнес-план инвестиционного проекта 45

• отчет о численности рабочих кадров (за 2 года);

• отчет о текучести рабочих кадров (за 2 года);

• план-график повышения квалификации персонала предприятия.

4. Юридические документы:

• протоколы заседаний собраний акционеров;

• протоколы заседаний совета директоров;

• копии решений ревизионной комиссии;

• копии действующих договоров аренды, лизинга и пр.;

• копии договоров с акционерами и партнерам^, включая соглаше-

ния по опционам;

• копии трудовых соглашений с ведущими менеджерами;

• копии договоров по самым крупным сделкам (продажам или по-

купкам);

• подробная информация о любых судебных процессах, включая

еще незавершенные и вероятные.

5. Информация о нематериальных активах:

• лицензии;

• патенты;

• авторские права;

• товарные знаки;

• аналогичные НМА.

6. Экономические данные:

• макроэкономические данные: данные об общих тенденциях в

экономике страны (ВНП — валовый национальный продукт, тем-

пы инфляции, обменный курс валюты, уровень занятости и пр.)

и на финансовом рынке (ставка рефинансирования, процент по

государственным краткосрочным облигациям, динамика индек-

са РТС и др.);

• региональные и местные экономические показатели и условия.

Региональная (на уровне субъекта Федерации) и местная систе-

ма налогообложения. Информация по системе налогообложения

должна включать полный перечень налогов и сборов с указанием

базы налогообложения, ставки налога, периодичности выплаты

и льгот по налогу;

• информация по отрасли, в которой функционирует предприя-

тие, тенденции роста и развития, государственное регулиро-

вание;

• рыночная информация:

- прогноз изменения цен на отдельные продукты (услуги) и ре-

сурсы на весь период реализации проекта;

- данные о рыночной норме прибыли;

- данные по заключенным крупным сделкам с участием анало-

гичных предприятий (цены акций акционерных обществ от-

крытого типа, сделки по поглощению и слиянию, первичное

открытое размещение, брокерская информация и пр.);

- информация по надбавкам за контрольный характер аналогич-

ного пакета акций или скидкам за миноритарность;

- информация по скидкам за недостаточную ликвидность акций

аналогичных предприятий.

По большинству экономических показателей, перечисленных в

данном пункте, приводятся не только текущие данные, но и прогноз-

ные величины на весь предполагаемый период реализации проекта,

причем желательно составление различных сценариев прогноза.

7. Технические данные:

• характер проектируемого производства;

• общие сведения о применяемой на предприятии технологии;

• информация об особенностях технологических процессов, о ха-

рактере потребляемых ресурсов, системе реализации производи-

мой продукции;

• сведения о размещении производства;

• вид производимой продукции, работ, услуг;

• информация о производственном потенциале предприятия.

3. Разработка технической части проекта

Техническая часть проекта должна включать в себя организационную

структуру и физический план выпуска конкретной продукции (работ,

услуг), определение соответствующих инвестиционных издержек, а

также издержек, возникающих на этапе эксплуатации. Кроме этого, в

технической части проекта должны быть учтены этапы упаковки,

транспортировки, доставки потребляемых ресурсов и выпускаемой

продукции (работ, услуг), а также этап создания необходимой допол-

нительной инфраструктуры.

Основными задачами, решаемыми при разработке технической ча-

сти проекта, являются:

1. Определение технологии, наиболее подходящей с точки зрения це-

лей проекта.

Бизнес-план инвестиционного проекта 47

Выбор технологии, а также планирований приобретения и освое-

ния ноу-хау основываются на анализе технологических вариан-

тов, учитывающих производственный потенциал предприятия.

2. Анализ внешних и внутренних факторов производства.

Для каждой технологии определяются:

• максимальный, минимальный и номинальный объемы произ-

водства и время выхода на эти объемы;

• требуемые производственные, складские и др. площади;

• сроки монтажа и наладки машин и оборудования;

• требуемые для производства лицензии, патенты и т. п.;

• необходимые для производства согласования с государствен-

ными структурами различного уровня;

• доступность и стоимость сырья, материалов, полуфабрикатов,

энергии, трудовых и прочих ресурсов;

• взаимосвязь с коммунальными службами;

• необходимая для производства инфраструктура;

• правила технического обслуживания и требования безопасно-

сти;

• описание наиболее часто требуемых запчастей и расходных

материалов;

• потребность в технической документации, профессиональ-

ных навыках персонала, средствах защиты окружающей сре-

ды и др.;

• изменение потребности в различного рода материальных, фи-

нансовых, экономических, экологических, трудовых и прочих

ресурсах в зависимости от объема производства.

3. Проверка соответствия необходимых ресурсов и ресурсов, имею-

щихся в наличии либо потенциально доступных.

В случае, если выбранная в результате тщательного анализа тех-

нология не является общедоступной или собственной, ее можно

приобрести по одной из следующих схем:

• покупка лицензии на производство;

• совместное предприятие с лицензиаром — частичное участие

поставщика технологии своим акционерным капиталом и пол-

ное обеспечение технологией;

• покупка оборудования, которое реализует технологическое

ноу-хау;

• покупка технологии с комплексом инжиниринговых услуг,

включающих поставку и пуск оборудования, наладку техноло-

гического процесса и пр.;

• покупка технологии с комплексом инжиниринговых услуг,

включающих поставку и пуск оборудования, наладку техноло-

гического процесса и пр. плюс обучение персонала до тех пор,

пока предприятие не произведет необходимый готовый про-

дукт.

4. Определение себестоимости производимой продукции (работ,

услуг).

Желательно, чтобы уже в технической части проекта были сопо-

ставлены затраты на приобретение и отдача от использования со-

ответствующей технологии и была скалькулирована себестои-

мость производимой продукции.

5. Определение организационной структуры управления проектом —

схема, состав подразделений и их функции, координация и взаи-

мосвязь, распределение обязанностей.

4. Маркетинговый анализ

Обратим внимание читателей на то, что целью данного параграфа и

учебника в целом не является изложение методов маркетингового ис-

следования и системы маркетинга. Здесь приводится лишь перечень

тех вопросов, на которых следует остановиться на этапе маркетинго-

вого анализа в процессе разработки инвестиционного проекта.

Цель маркетингового анализа в рамках разработки инвестиционно-

го проекта заключается в ответе на следующие вопросы:

• На какой рынок сфокусирован проект?

• Возможно ли продать продукт, являющийся результатом реали-

зации проекта?

• Возможно ли получить от этого планируемый объем прибыли,

оправдывающий инвестиционный проект?

Так как проекты осуществляются на уже сформировавшихся рын-

ках, в проекте должна быть приведена их характеристика. Маркетин-

говый анализ должен также содержать характеристику целевого

рынка, анализ потребителей и конкурентов. Анализ потребителей —

отразить потребительские запросы, потенциальные сегменты рынка и

характер процесса покупки.

На основе результатов маркетингового анализа разрабатывается

маркетинговый план. В нем определяется маркетинговая стратегия

Бизнес-план инвестиционного проекта 49

проекта, в частности должны быть идентифицированы целевые груп-

пы и продукты, определены стратегии разработки продукта, ценооб-

разования, продвижения товара на рынок и сбыта.

В маркетинговом плане следует также учитывать наличие других

продуктов в ассортименте предприятия, а также организационные,

финансовые, производственные и снабженческие аспекты его дея-

тельности. В рамках маркетингового плана желательно спрогнозиро-

вать реакцию конкурентов и ее последующее влияние на возможность

выполнения маркетингового плана.

Маркетинговый анализ включает в себя прогнозирование спроса.

Хотя процесс принятия решений осуществляется в условиях неопре-

деленности, правильный прогноз может уменьшить степень этой нео-

пределенности.

Основные элементы маркетингового анализа в рамках разработки

инвестиционного проекта: анализ рынка, анализ конкурентной среды,

разработка маркетингового плана продукта, обеспечение достоверно-

сти информации, используемой для предыдущих разделов.

Ниже приведена краткая характеристика этих элементов.

Цель анализа рынка — выявление потребительских запросов, опре-

деление сегментов рынка и процесса покупки для улучшения качества

и ускорения процесса принятия решени^по маркетингу. При анализе

спроса и сбыта должны быть рассмотрены следующие ключевые во-

просы:

• Кто является потенциальным покупателем?

• Причины покупки продукта.

• Как будет производиться покупка?

• Какая информация нужна, и как ее можно собрать?

Анализ конкурентной среды начинается с выявления потенциаль-

ных конкурентов — государственных или частных предприятий, мест-

ных, национальных или международных компаний, традиционных

или новых, маркированных или немаркированных продуктов. Следу-

ет также оценить возможность и значение вхождения на рынок новых

участников (будущих конкурентов), конкуренцию со стороны това-

ров-заменителей. Ключевые вопросы, требующие обязательного отве-

та, сводятся к следующему:

• Какова существующая структура рынка данного продукта?

• Основа конкуренции в данной отрасли.

• Как на конкурентную среду влияют институциональные ограни-

чения?

Маркетинговый план должен быть составной частью проекта. При

его разработке маркетологу нужно ответить на следующие вопросы:

• Была ли определена правильная стратегия ценообразования?

• Была ли определена правильная стратегия продвижения товара

на рынок?

• Обеспечивает ли сбытовая система эффективную связь продав-

ца и покупателя?

• Объединены ли элементы маркетинговой стратегии в единый ра-

ботающей маркетинговый план?

Маркетинговый раздел имеет определяющее значение при анализе

проектов, так как позволяет получить рыночную информацию, необ-

ходимую для оценки жизнеспособности проекта. Очень часто случа-

ется, что фирма расходует значительные средства и усилия на осуще-

ствление все разрастающихся снабженческих и сбытовых операций

только ради того, чтобы никогда не получить ожидаемую выгоду, упу-

щенную из-за плохого маркетингового анализа.

Маркетинговые издержки на данном этапе относят к издержкам,

связанным с разработкой инвестиционного проекта.

5. Коммерческий анализ

На основе оцененных в технической части проекта инвестиционных

издержек, а также издержек, возникающих на этапе эксплуатации и

доходов, оцененных в рамках плана сбыта на этапе маркетингового

анализа, осуществляется оценка коммерческой эффективности инве-

стиционного проекта.

Расчет показателей коммерческой эффективности основывается на

следующих принципах: *

• используются предусмотренные проектом (рыночные) текущие

или прогнозные цены на продукты, услуги и материальные ре-

сурсы;

• денежные потоки рассчитываются в тех же валютах, в которых

проектом предусматриваются приобретение ресурсов и оплата

продукции;

• заработная плата включается в состав операционных издержек в

размерах, установленных проектом (с учетом отчислений);

1 Методические рекомендации по оценке эффективности инвестицион-

ных проектов, утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, ГК РФ по строи-

тельной, архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21.06.1999 г.

Бизнес-план инвестиционного проекта 51

• если проект предусматривает одновременно и производство, и

потребление некоторой продукции (например производство и

потребление комплектующих изделий или оборудования), в рас-

чете учитываются только затраты на ее производство, но не рас-

ходы на ее приобретение;

• при расчете учитываются налоги, сборы, отчисления и т. п., пре-

дусмотренные законодательством, в частности — возмещение

НДС за используемые ресурсы, установленные законом налого-

вые льготы и пр.;

• если проектом предусмотрено полное или частичное связывание

денежных средств (депонирование, приобретение ценных бумаг

и пр.), вложение соответствующих сумм учитывается (в виде от-

тока) в денежных потоках от инвестиционной деятельности, а по-

лучение (в виде притоков) — в денежных потоках от операцион-

ной деятельности;

• если проект предусматривает одновременное осуществление не-

скольких видов операционной деятельности, в расчете учитыва-

ются затраты по каждому из них.

Коммерческая эффективность проекта определяется соотноше-

нием финансовых затрат и доходов, обеспечивающих требуемую

норму доходности. Для оценки коммерческой эффективности все

денежные потоки инвестиционного проекта разделяют по трем ви-

дам деятельности: инвестиционной, операционной и финансовой.

Их различие заключается в структуре доходов и затрат (притоков и

оттоков), учитываемых при расчете потока реальных денег. Сальдо

реальных денег b(t) называется разность между притоком и отто-

ком денежных средств от всех трех видов деятельности (на каждом

этапе проекта).

Поток реальных денег от инвестиционной деятельности включает

затраты и поступления от вложений в основной капитал и прирост

оборотных средств. При этом затраты (на приобретение активов, уве-

личение оборотного капитала) учитываются со знаком минус, а по-

ступления (от продажи активов за вычетом налогов, уменьшения обо-

ротного капитала на всех шагах проекта, от возврата оборотных

активов в конце проекта) — со знаком плюс.

Поток реальных денег от операционной деятельности учитывает

проектируемый чистый доход и амортизацию. Проектируемый чис-

тый доход равен сумме выручки от реализации конечной продукции,

внереализационных доходов и прочих доходов за вычетом включаемых в цену налогов и сборов, амортизации по активной и пассивной

части основных средств, постоянных и переменных издержек произ-

водства, процентов по кредитам.

Раздельный учет амортизации по активной и пассивной части ос-

новных средств связан с необходимостью расчета чистой ликвидаци-

онной стоимости объекта.

Чистая ликвидационная стоимость объекта (чистый поток реаль-

ных денег на стадии ликвидации объекта) определяется на основании

данных, приводимых в табл. 3.1.

Порядок оценки ликвидационной стоимости объекта при ликвида-

ции его на Г-ом шаге (первом шаге за пределом установленного для

объекта срока службы) следующий.

Балансовая стоимость объекта для шага Т определяется как раз-

ность между первоначальными затратами (строка 2) и начисленной

амортизацией (строка 3), т. е. строка 4 = строка 2 — строка 3.

Прирост стоимости капитала (строка 6) относится к земле и опре-

деляется как разность между рыночной (строка 1) и балансовой (стро-

ка 4) стоимостью имущества.

Операционный доход (убытки), показываемый по строке 7, отно-

сится к остальным элементам капитала, которые реализуются отдель-

но, т. е. строка 7 = строка 1 — (строка 4 + строка 5).

Чистая ликвидационная стоимость каждого элемента представляет

собой разность между рыночной ценой и налогами, которые начисля-

ются на прирост остаточной стоимости капитала и доходы от реализа-

ции имущества, т. е. строка 9 = строка 1 — строка 8.

Следует иметь в виду, что если по строке 7 показываются убытки,

то по строке 8 налог также показывается со знаком минус, а потому

его значение добавляется к рыночной стоимости.

Объем чистой ликвидационной стоимости показывается по строке

9 в графе Всего.

Поток реальных денег от финансовой деятельности включает в себя

собственный капитал, краткосрочные и долгосрочные кредиты за вьь

четом средств, идущих на погашение задрлженности по кредитам и

выплату дивидендов.

Если в проекте предусмотрены реинвестиции свободных денежных

средств (например помещение их на процентные вклады), то значение

внереализационных доходов может зависеть от деятельности во мно-

гих периодах. В этом случае для определения потока реальных денег

используется сальдо накопленных реальных денег B(t), равное сумме

сальдо реальных денег за все этапы проекта.

(3.1)

Сальдо реальных денег b(t) в каком-либо периоде (или текущее

сальдо реальных денег) определяется через B(t) по формуле:

l). (3.2)

Тогда поток реальных денег будет равен разности между текущим1

сальдо реальных денег и результатом финансовой деятельности для

свободных средств предприятия.

Так как положительное текущее сальдо реальных денег b(t) состав-

ляет свободные денежные средства на t-ом шаге, то оно не должно

принимать отрицательных значений на любом этапе реализации про-

екта кроме начального, а соответственно, и сальдо накопленных ре-

альных денег B(t) должно быть больше нуля. Только при соблюдении

этого условия принимается решение о реализации инвестиционного

проекта. Если же текущее сальдо реальных денег b(t) приняло на ка-

ком-либо этапе отрицательное значение, это свидетельствует о необ-

ходимости привлечения дополнительных средств и разработки схемы

финансирования, а следовательно — доработки проекта или необхо-

димости отказа от этого проекта.

В случае, когда проектным заданием не определены параметры схе-

мы финансирования проекта, рекомендуется:

• принимать реальный депозитный процент на уровне ставки LIBOR;

• все заемные средства считать взятыми в одной и той же валюте и

под одинаковый процент;

• объем заемных средств принимать минимально необходимым

для реализуемости проекта;

• выплаты по займам на каждом шаге принимать максимально воз-

можными из условий реализуемости проекта;

• задать структуру капитала и кредитный процент, после чего оп-

ределить срок погашения долга и доходность для собственного

капитала с условием реализуемости проекта на каждом этапе,

либо — рассчитать максимально возможную процентную ставку

и срок возврата и обслуживания долга в зависимости от структу-

ры капитала при условии реализуемости проекта, т. е. при поло-

жительном сальдо реальных денег b(t) на каждом этапе его реа-

лизации.

Пример 1

На мебельной фабрике (или каком-то другом предприятии, фир-

ме и т. п.) решено рассмотреть проект выпуска новой продукции, для

чего необходимо приобрести за счет кредита банка новую техноло-

гическую линию за 500 млрд руб. под 25% годовых сроком на 5 лет.

Увеличение оборотного капитала потребует 100 млрд руб. В 1-й год

эксплуатационные затраты на оплату труда рабочих увеличатся на

200 млрд руб., а в последующие годы — на 10 млрд руб. ежегодно.

На приобретение исходного сырья (пиломатериалы, лакокрасоч-

ные изделия, фурнитура и др.) для производства новой продукции

в 1-й год будет израсходовано 250 млрд руб. Расходы будут увели-

чиваться на 25 млрд руб. ежегодно. Другие ежегодные затраты со-

ставят 10 млрд руб.

Цена реализации (продаж) в 1-й год составит 100 тыс. руб. за еди-

ницу изделия и будет увеличиваться на 10 тыс. руб. ежегодно. Объемы

реализации новой продукции в 1-й год достигнут 7500 тыс. ед.; во 2-й —

8000; в 3-й - 8500; в 4-й - 9000 и в 5-й - 7500 тыс. ед.

Возврат основной суммы кредита предусматривается равными до-

лями начиная со 2-го года. Норма дохода на капитал принимается рав-

ной 15%; налоги и другие отчисления от прибыли — 38%.

Необходимо рассчитать эффект от инвестиционной, операционной

и финансовой деятельности; поток реальных денег и их сальдо; сальдо

накопленных реальных денег.

1 ЗолотогоровВ. Г. Инвестиционное проектирование: Учеб. пособие. — Мн.:

ИП Экоперспектива, 1998, с. 190.

Бизнес-план инвестиционного проекта 55

Все необходимые расчеты выполняются в табличной форме (см.

табл. 3.2, цифры условные).

* Сальдо реальных денег в последнем, 5-м году рассчитывается следую-

щим образом: 297,7 - 125,0 = 172,7; 172,7 + 32 = 204,7, где 32 - чистая,

ликвидационная стоимость. Она определена из условий — рыночная сто-

имость оборудования через 5 лет эксплуатации составит (10%) 50 (500 х

х 0,1) млрд руб. Затраты на оборудование — 500; амортизация — 500. Тогда

балансовая стоимость 500 — 500 = 0. Затраты на ликвидацию (5% от ры-

ночной стоимости) — 50 х 0,05 = 2,5 млрд руб. Операционный доход соста-

вит 50,0 — 2,5 = 47,5; налоги — 47,5 х 0,38 = 18; чистая ликвидационная

стоимость 50 — 18 = 32.

К коммерческому анализу относится также анализ безубыточности

производства основных видов продукции, который включает в себя

систематическую работу по анализу структуры себестоимости изго-

товления и продажи основных видов продукции и разделение всех

издержек на переменные (которые изменяются с изменением объема

производства и продаж) и постоянные (которые остаются неизменны-

ми при изменении объема производства). Основная цель анализа бе-

зубыточности — определить точку безубыточности, т. е. объем продаж

товара, который соответствует нулевому значению прибыли. Важ-

ность анализа безубыточности заключается в сопоставлении реальной

или планируемой выручки в процессе реализации инвестиционного

проекта с точкой безубыточности и последующей оценке надежности

прибыльной деятельности предприятия.

Бизнес-план инвестиционного проекта 57

6. Финансовый анализ

Данный раздел инвестиционного проекта является наиболее объем-

ным и трудоемким. Подробному изложению этого вопроса будут по-

священы отдельные главы учебника. Здесь мы лишь выделим комп-

лекс вопросов, решаемых в процессе подготовки инвестиционного

проекта на этапе финансового анализа. Заметим, что финансовый ана-

лиз должен сопровождать разработку проекта с самого начала.

Финансовый раздел инвестиционного проекта состоит из следую-

щих пунктов:

1. Анализ финансового состояния предприятия в течение трех

(лучше пяти) предыдущих лет работы предприятия.

2. Анализ финансового состояния предприятия в период подготов-

ки инвестиционного проекта.

3. Прогноз прибылей и денежных потоков.

4. Оценка финансовой эффективности инвестиционного проекта.

Остановимся кратко на каждом пункте финансового раздела инвес-

тиционного проекта.

Финансовый анализ предыдущей работы предприятия и его теку-

щего положения обычно сводится к расчету и интерпретации основ-

ных финансовых коэффициентов, отражающих ликвидность, плате-

жеспособность, оборачиваемость и рентабельность предприятия.

Коэффициенты ликвидности (подробнее см. гл. 9) применяются для

оценки способности фирмы выполнить свои обязательства. Показате-

ли платежеспособности применяются для оценки способности фирмы

выполнять свои долгосрочные обязательства. К ним относятся:

• коэффициент финансовой устойчивости — отношение собствен-

ных средств предприятия и субсидий к заемным;

• коэффициент платежеспособности — отношение заемных средств

(долгосрочной и краткосрочной задолженности) к собствен-

ным;

• коэффициент долгосрочного привлечения заемных средств — от-

ношение долгосрочной задолженности к общему объему капита-

лизированных средств (сумма собственных средств и долгосроч-

ных займов);

• коэффициент покрытия долгосрочных обязательств — отношение

чистого прироста свободных средств (сумма чистой прибыли пос-

ле уплаты налога, амортизации и чистого прироста собственных и

заемных средств за вычетом осуществленных в отчетном периоде инвестиций) к величине платежей по долгосрочным обязатель-

ствам (погашение займов + проценты по ним).

Коэффициенты оборачиваемости применяются для оценки эффек-

тивности операционной деятельности и политики в области цен, сбы-

та, закупок:

• коэффициент оборачиваемости активов — отношение выручки

от продаж к средней за период стоимости активов;

• коэффициент оборачиваемости собственного капитала — отно-

шение выручки от продаж к средней за период стоимости соб-

ственного капитала;

• коэффициент оборачиваемости товарно-материальных запасов —

отношение выручки от продаж к средней за период стоимости

запасов;

• коэффициент оборачиваемости дебиторской задолженности —

отношение выручки от продаж в кредит к средней за период де-

биторской задолженности;

• средний срок оборота кредиторской задолженности — отношение

краткосрочной кредиторской задолженности (счета к оплате) к

расходам на закупку товаров и услуг, умноженное на количество

дней в отчетном периоде.

Показатели рентабельности применяются для оценки текущей при-

быльности предприятия — участника инвестиционного проекта:

• рентабельность продаж — отношение балансовой прибыли к сум-

ме выручки от реализации продукции и от внереализационных

операций;

• рентабельность активов — отношение балансовой прибыли к сто-

имости активов (остаточная стоимость основных средств + сто-

имость текущих активов);

• полная рентабельность продаж — отношение суммы валовой

прибыли от операционной деятельности и включаемых в себе-

стоимость уплаченных процентов по займам к сумме выручки от

реализации продукции и от внереализационных операций;

• полная рентабельность активов — отношение суммы валовой

прибыли от операционной деятельности и включаемых в себе-

стоимость уплаченных процентов по займам к средней за период

стоимости активов;

• чистая рентабельность продаж — отношение чистой прибыли

(после уплаты налогов) от операционной деятельности к сумме

Бизнес-план инвестиционного проекта 59

выручки от реализации продукции и от внереализационных опе-

раций. Иногда определяется как отношение чистой прибыли к

себестоимости реализованной продукции;

• чистая рентабельность активов — отношение чистой прибыли к

средней за период стоимости активов;

• чистая рентабельность собственного капитала — отношение чис-

той прибыли к средней за период стоимости собственного капи-

тала.

Значения соответствующих показателей необходимо проанализи-

ровать в динамике за ряд предыдущих лет и сравнить основные пока-

затели по годам.

Третий и четвертый пункты Прогноз прибылей и денежных пото-

ков в процессе реализации инвестиционного проекта и Оценка фи-

нансовой эффективности инвестиционного проекта раздела Фи-

нансовый анализ включают в себя:

•оценку стоимости капитала, привлеченного для реализации ин-

вестиционного проекта;

•составление сводного баланса активов и пассивов проекта;

•прогноз прибылей/убытков и денежных потоков;

•оценку показателей финансовой эффективности проекта.

Оценка стоимости капитала, привлеченного для реализации инвес-

тиционного проекта, осуществляется исходя из принципа альтерна-

тивной стоимости имущества. Имущество, вкладываемое в проект с

целью постоянного использования, но созданное до начала его реали-

зации, учитывается в расчете денежных потоков по альтернативной

стоимости, отражающей максимальную дисконтированную упущен-

ную выгоду от альтернативного использования (т. е. использования в

других проектах) этого имущества.

При оценке альтернативной стоимости имущества рассматривают

несколько вариантов его использования:

•вложение в банк на депозит под безрисковую ставку (для денеж-

ных средств);

•продажа (за вычетом затрат на реализацию);

•сдача в аренду (упущенная выгода от сдачи имущества в аренду оце-

нивается дисконтированной суммой арендных платежей за вычетом

платежей в фонд возмещения и других расходов арендодателя);

•вложение в другие инвестиционные проекты (с уровнем риска не

большим, чем у оцениваемого проекта).

Сводный баланс активов и пассивов проекта представляет собой

ликвидные (денежные средства, расчеты с дебиторами, запасы гото-

вой продукции, сырья и материалов) и неликвидные (основные сред-

ства) активы и пассивы (кратко- и долгосрочные денежные обязатель-

ства), разность (сальдо) которых дает оценку собственного капитала.

Прогноз прибылей/убытков и денежных потоков в рамках финан-

сового анализа осуществляется отдельно для предприятий —участни-

ков инвестиционного проекта и для акционеров.

Для предприятий-участников инвестиционного проекта учитыва-

ются денежные потоки от всех видов деятельности (инвестиционной,

операционной и финансовой). В качестве оттока рассматривается соб-

ственный (акционерный) капитал, а в качестве притока —поступле-

ния, остающиеся в распоряжении предприятия —участника инвести-

ционного проекта после обязательных выплат (в том числе и по

привлеченным средствам). Методически расчеты производятся ана-

логично расчетам, выполняемым при коммерческом анализе. Однако

существует ряд отличий.

Так, в денежном потоке от инвестиционной деятельности к оттокам

добавляются дополнительные фонды; в расчете потребности в оборот-

ном капитале можно добавлять пассивы за счет обслуживания займов.

В денежном потоке от операционной деятельности добавляются в

притоке доходы от использования дополнительных фондов (в случае

необходимости) и учитываются льготы по налогу на прибыль при воз-

врате и обслуживании инвестиционных займов. Добавляется часть

денежного потока от финансовой деятельности: в притоках —привле-

ченные средства, в оттоках —затраты по возврату и обслуживанию

этих средств, а также (при необходимости) выплаченные дивиденды.1

Для акционеров определяются индивидуальные денежные потоки

по каждому типу акций (например для обыкновенных и привилегиро-

ванных акций). Расчеты этих потоков носят ориентировочный харак-

тер, поскольку на стадии разработки проекта дивидендная политика

неизвестна. Такие расчеты могут оказаться полезными для привлече-

ния акционеров к участию в проекте.

При расчете для акционеров учитываются денежные притоки и от-

токи, относящиеся только к акциям, но не к их владельцам. В частно-

сти, не учитываются денежные потоки, возникающие при обороте ак-

1 Методические рекомендации по оценке эффективности инвестицион-

ных проектов, утв. Минэкономики РФ, Минфином РФ, ГК РФ по строи-

тельной, архитектурной и жилищной политике № ВК 477 от 21.06.1999 г.

Бизнес-план инвестиционного проекта 61

ций на вторичном рынке. На выплату дивидендов направляется вся

чистая прибыль после расчетов с кредиторами и осуществления пре-

дусмотренных проектом инвестиций, после создания финансовых ре-

зервов и отчислений в дополнительный фонд, а также после выплаты

налога на дивиденды. При прекращении реализации проекта предпри-

ятие рассчитывается по долгам и иным пассивам, имущество предпри-

ятия и оборотные активы распродаются, а разность полученного дохо-

да (за вычетом налогов) от реализации активов и выплат (от расчетов

по пассивам) за вычетом расходов на прекращение проекта распреде-

ляется между акционерами.

В денежный поток при определении эффективности инвестицион-

ного проекта для акционеров включаются:

•притоки —выплачиваемые по акциям дивиденды и —в конце

расчетного периода —оставшаяся неиспользованной амортиза-

ция, ранее не распределенная прибыль и результаты реализации

имущества активов;

•оттоки —расходы на приобретение акций (в начале реализации

проекта) и налоги на доход от реализации имущества ликвиди-

руемого предприятия.

Оценка финансовой эффективности проекта осуществляется с уче-

том принципа стоимости денег во времени. Данный принцип гла-

сит: Рубль сейчас стоит больше, чем рубль, полученный через год,

т. е. каждый новый поток денег, полученный через год, имеет мень-

шую стоимость, чем равный ему по величине денежный поток, полу-

ченный годом раньше.

Поэтому все притоки и оттоки, полученные на разных этапах реа-

лизации проекта, приводятся к сегодняшней (текущей) стоимости

путем дисконтирования. Это позволяет сравнить их и рассчитать ос-

новной показатель финансовой эффективности проекта —чистую

текущую стоимость (NPV). Необходимым условием реализации лю-

бого инвестиционного проекта считается NPV> О (подробнее о пока-

зателях финансовой эффективности проекта см. гл. 4).

7. Бюджетный, региональный и отраслевой анализ1

8. Институциональный анализ

Институциональный анализ оценивает возможность успешного вы-

полнения инвестиционного проекта с учетом организационной, правовой, политической и административной обстановки. Его главная

задача —оценить совокупность внутренних и внешних факторов, со-

провождающих инвестиционный проект, таких как организационная

структура, управление, персонал, среда функционирования, взаимо-

действие с внешней средой и др.

Оценка внутренних факторов обычно производится по следующей

схеме:

1. Анализ управления проектом:

•опыт и квалификация менеджеров предприятия;

•их мотивация в рамках проекта (например в виде доли от при-

были);

•совместимость менеджеров с целями проекта и основными

этическими и культурными ценностями проекта.

2. Анализ персонала. Персонал, который планируется привлечь для

реализации проекта, должен соответствовать уровню используе-

мых в проекте технологий. Данный вопрос становится актуаль-

ным в случае использования принципиально новой для пред-

приятия зарубежной или отечественной технологии. Может

сложиться ситуация, когда культура производства на предприя-

тии не соответствует разрабатываемому проекту, и тогда необхо-

димо либо обучать персонал, либо нанимать новый.

3. Анализ организационной структуры. Существующая на предпри-

ятии на момент начала реализации проекта организационная

структура не всегда отвечает требованиям последнего. Не исклю-

чено, что подразделение, занимающееся реализацией (управле-

нием, производством, сбытом, и т. п.) проекта, придется выде-

лить из структуры самого предприятия.

С точки зрения влияния на проект внешних факторов и взаимо-

действия проекта с внешней средой рассматриваются следующие ас-

пекты:

•условия импорта и экспорта сырья и товаров;

•условия для привлечения иностранных инвестиций;

•условия привлечения рабочей силы;

•основные положения финансового и банковского регулирова-

ния;

•условия налогообложения;

•наличие административных преград для реализации проекта;

•существующий политический режим в стране;

Бизнес-план инвестиционного проекта 63

•согласование проекта с государством. Данный аспект следует

рассматривать главным образом для крупных инвестиционных

проектов, направленных на решение крупной задачи в масшта-

бах экономики страны в целом.

9. Экологический анализ

Экологический анализ при разработке инвестиционного проекта дол-

жен включать в себя:

•идентификацию опасных производственных процессов и процес-

сов с использованием токсичных материалов;

•оценку нормативной потребности в буферной зоне между пред-

приятием и жилыми районами;

•оценку соответствия требованиям экологического зонирования,

экологического страхования и др. требованиям, содержащимся в

нормативно-законодательных правовых актах в области охраны

окружающей среды;

•анализ воздействия технологии на окружающую среду;

•анализ возможных опасностей, возникающих из-за неправиль-

ного использования выбранной технологии, неосторожности

и др.;

•оценку и выбор специальных мер для контроля загрязнений воз-

духа, воды (включая определение количества сточных вод и про-

изводственных отходов), а также уровня шума или высокочас-

тотных акустических воздействий;

•оценку и выбор очистных сооружений;

•сопоставление затрат на экологическую защиту и отдачи от вы-

бранной технологии;

•оценку возможности повторного использования в производстве

отходов, сточных вод, отработанного воздуха и т. п.;

•определение подлежащих уплате экологического налога, сбора за

право пользования объектами животного мира и водными био-

логическими ресурсами и др.

10. Анализ рисков

Анализ рисков предполагает учет всех изменений внешних и внутрен-

них факторов реализации проекта, в том числе политических, адми-

нистративных, нормативных, экономических, финансовых, соци-

альных, экологических и др., как в сторону ухудшения, так и в сторону

64 Глава 3

улучшения. Подробно процедура анализа рисков инвестиционного

проекта изложена в гл. 6.

В процессе реализации проекта подвержены изменению следующие

элементы: стоимость сырья и комплектующих, стоимость капиталь-

ных затрат, стоимость обслуживания, стоимость продаж, цены и т. д.

В результате выходной параметр, например прибыль, будет случай-

ным. Чем шире диапазон изменения факторов проекта, тем большему

риску подвержен проект.

Иногда в процессе анализа риска ограничиваются анализом сцена-

риев, который может быть проведен по следующей схеме.

1. Выбирают параметры инвестиционного проекта в наибольшей

степени неопределенные.

2. Производят анализ эффективности проекта для предельных зна-

чений каждого параметра.

3. В инвестиционном проекте представляют три сценария:

•базовый;

•наиболее пессимистичный;

•наиболее оптимистичный (необязательно).

Стратегический инвестор обычно делает вывод на основе наиболее

пессимистичного сценария.

11. Проработка юридических вопросов, связанных с реализацией

проекта

12. Экспертиза проекта

Перед началом осуществления проекта его квалифицированная экс-

пертиза является необходимым этапом жизненного цикла проекта.

Если финансирование проекта проводится с помощью существенной

доли стратегического инвестора (кредитного или прямого), инвестор

сам проведет эту экспертизу с помощью авторитетной консалтинго-

вой фирмы, предпочитая потратить некоторую сумму на этом этапе,

нежели потерять большую часть своих денег в процессе выполнения

проекта. Если предприятие планирует осуществление инвестицион-

ного проекта преимущественно за счет собственных средств, то экс-

пертиза проекта также весьма желательна для проверки правильности

основных положений проекта.

Издержки, связанные с разработкой инвестиционного проекта,

можно распределить следующим образом:

•издержки на сбор информации, необходимой для разработки ин-

вестиционного проекта;

Бизнес-план инвестиционного проекта 65

•издержки на оплату экспертов, консультантов и различных спе-

циалистов, привлекаемых в процессе разработки и экспертизы

проекта;

•издержки на оплату труда собственного персонала, привлекаемо-

го к разработке проекта (в случае, если данная работа не входит в

должностные обязанности сотрудников);

•прочие издержки.

Если предприятие не в состоянии разработать инвестиционный проект

собственными силами и прибегает к услугам консалтинговой фирмы, из-

держки на разработку определяются заранее и указываются в договоре.

Дополнительные расходы, которые могут потребоваться в процессе раз-

работки, обычно осуществляются либо за счет разработчика, либо за счет

заказчика, но после его уведомления и с его письменного согласия.

Актуализация проекта выполняется по мере его реализации. Вмес-

то прогнозных вносятся реальные величины, с учетом которых кор-

ректируются дальнейшие этапы.

Оценка результатов производится как после завершения проекта в

целом, так и в процессе его выполнения. Основная цель этого вида дея-

тельности заключается в получении реальной обратной связи между за-

ложенными в проект идеями и степенью их фактического выполнения.

Окончательно инвестиционный проект оформляется в виде бизнес-

плана. В этом бизнес-плане, как правило, отражаются все перечислен-

ные выше вопросы. В то же время структура бизнес-плана не пред-

полагает повторения разделов настоящего параграфа. Более того,

следует однозначно уяснить, что нет строгих стандартов бизнес-пла-

нирования, которым надлежит следовать во всех случаях жизни.

Бизнес-план инвестиционного проекта, в первую очередь, должен

удовлетворять требованиям того субъекта инвестиционной деятель-

ности, от решения которого зависит дальнейшая судьба проекта.